Differenze di Rendimento

Cos’è la differenza di rendimento

Le differenze di rendimento si riferiscono alla differenza di rendimento tra due valute. Nelle discussioni sul forex, il “rendimento” è solitamente legato al costo o al vantaggio di mantenere posizioni con esposizione a interessi, e le “differenze di rendimento” indicano quanto di più il profilo di finanziamento di una valuta è previsto contribuire rispetto a un’altra.

Un modo utile per pensarci è: se l’ambiente di interesse di una valuta implica un costo di carry più elevato quando la si finanzia (o un rendimento più alto quando la si detiene), abbinarla a un’altra valuta produce una differenza. In molti modelli e trattazioni didattiche, tale differenza è collegata ai differenziali dei tassi d’interesse, ovvero le differenze tra i tassi di riferimento per le due valute (ad esempio, due tassi di politica monetaria delle banche centrali o tassi di riferimento di mercato).

Poiché il termine “rendimento” può essere definito in più modi, le differenze di rendimento non rappresentano un singolo valore universalmente fisso. Due persone possono calcolare “differenze di rendimento” diverse a seconda di quale input di rendimento utilizzano (carry implicito nel spot, tassi impliciti nei forward, benchmark del mercato monetario o percorsi attesi ipotizzati).

Come funzionano le differenze di rendimento

Passo 1: Scegliere la definizione di rendimento

Per calcolare o interpretare le differenze di rendimento, è necessario innanzitutto una definizione coerente di “rendimento” per ciascuna valuta. Gli input concettuali più comuni includono:

• Tassi d’interesse di riferimento per ciascuna valuta (benchmark su un tenore scelto).
• Costi attesi di finanziamento/prestito nell’orizzonte temporale di interesse.
• Tassi impliciti nel mercato corrispondenti alla scadenza scelta.

Anche prima di effettuare calcoli, le scelte sono importanti. Ad esempio, i rendimenti sono tipicamente specifici per tenore (un mese differisce da tre mesi). Se il tenore non corrisponde tra le due valute, la differenza risultante non è un confronto diretto.

Passo 2: Allineare scadenze e convenzioni di mercato

Le differenze di rendimento sono più significative quando entrambi i lati utilizzano la stessa scadenza e convenzioni coerenti (giorni di calcolo, stile di capitalizzazione e aggiustamenti per giorni lavorativi). Altrimenti, parte della “differenza” può derivare da discrepanze meccaniche nelle convenzioni piuttosto che da differenze economiche reali.

Passo 3: Calcolare la differenza e interpretarla

Una volta definite e allineate le due rendite, la differenza di rendimento è la differenza (rendimento valuta A meno rendimento valuta B) per lo stesso orizzonte.

Nel contesto del forex, trader e analisti spesso collegano questo concetto all’idea di differenziali dei tassi d’interesse: se il rendimento di riferimento della valuta A è superiore a quello della valuta B, allora il carry associato al mantenimento di un’esposizione legata alla valuta A rispetto alla valuta B è spesso previsto rifletta tale differenza.

Tuttavia, è importante il termine “previsto”. Le differenze di rendimento possono essere considerate un concetto ex-ante (ciò che è implicito o proiettato sotto determinate ipotesi). I risultati effettivi dipenderanno poi da ciò che accade dopo l’apertura della posizione.

Passo 4: Considerare che l’implementazione nel forex può richiedere ribilanciamento

In pratica, l’esposizione nel forex è spesso mantenuta nel tempo attraverso operazioni di roll o rivalutazione dell’orizzonte. Ciò significa che l’effetto realizzato delle differenze di rendimento può essere influenzato da ciò che accade ai tassi sottostanti e alle aspettative implicite nei forward a ogni data di roll.

Limitazioni e rischi rilevanti

Incertezza sulle ipotesi

Le differenze di rendimento possono essere calcolate utilizzando tassi attesi o impliciti. Questi input possono cambiare con l’emergere di nuovi dati e con l’evoluzione delle aspettative di mercato. Di conseguenza, le differenze di rendimento non sono statiche; evolvono con il panorama dei tassi d’interesse e con la valutazione del futuro da parte del mercato.

Differenze di definizione e dati

Poiché il “rendimento” non è un valore univoco, una limitazione comune è l’uso di definizioni non coerenti o tenori non allineati. Se un lato utilizza un benchmark che non corrisponde all’orizzonte dell’altro, la differenza di rendimento calcolata può essere fuorviante.

La verifica richiede di controllare:

• il tenore utilizzato per ciascun rendimento,
• la convenzione di pricing (come viene costruito il rendimento), e
• la fonte dati e se è comparabile tra le valute.

Costi, attriti operativi e effetti di liquidità

Anche con input di rendimento corretti, i risultati effettivi possono differire a causa di fattori operativi come attriti nel finanziamento, costi di transazione e operativi, e condizioni di liquidità. Questi elementi possono ridurre o alterare il contributo effettivo del rendimento rispetto a un calcolo idealizzato.

Premi al rischio e fattori non legati agli interessi

Le differenze di rendimento sono spesso discusse come se riflettessero principalmente i differenziali dei tassi d’interesse. In realtà, i prezzi possono incorporare premi al rischio, cambiamenti nel rischio percepito e fattori macroeconomici più ampi che influenzano la valutazione delle valute oltre il semplice carry. Ciò significa che le differenze di rendimento possono correlare con i risultati in alcuni regimi, ma non essere una spiegazione autonoma.

In quali condizioni le differenze di rendimento possono comportarsi diversamente

Le differenze di rendimento possono comportarsi in modo diverso a seconda dell’ambiente più ampio:

• Rivalutazione rapida dei tassi d’interesse: quando le aspettative di mercato sui tassi futuri cambiano rapidamente, il divario di rendimento implicito può aggiornarsi più velocemente di quanto una strategia possa essere eseguita o mantenuta.
• Condizioni di stress e cambiamenti di liquidità: durante periodi di stress di mercato, gli attriti nel finanziamento e nella copertura possono cambiare, influenzando il contributo di rendimento “effettivo”.
• Cambiamenti di regime: periodi dominati dalla dinamica del carry possono lasciare il posto a periodi in cui la rivalutazione del rischio valutario è più influente.

Poiché questi effetti dipendono dal regime, un singolo valore di differenza di rendimento non è un indicatore completo. La sua interpretazione richiede la comprensione delle ipotesi alla base del calcolo e del contesto di mercato corrente.

Quali dati sono necessari per valutare le differenze di rendimento

Per valutare le differenze di rendimento in modo indipendente, in genere sono necessari i seguenti elementi:

• Input comparabili di tassi d’interesse per entrambe le valute, specificati per tenore.
• Una chiara definizione dell’orizzonte (per quanto tempo si applica la misurazione).
• Convenzioni di mercato utilizzate per calcolare i rendimenti (giorni di calcolo, capitalizzazione e eventuali aggiustamenti).
• Il metodo previsto (differenza di rendimento basata su benchmark vs differenza di rendimento implicita nel mercato).

Quando questi input sono allineati, le differenze di rendimento diventano più facili da confrontare nel tempo e tra coppie di valute. Quando non sono allineati, le differenze possono riflettere metodologie piuttosto che condizioni economiche.

Perché le differenze di rendimento sono importanti nel forex

Le differenze di rendimento sono importanti perché collegano i differenziali dei tassi d’interesse all’incentivo finanziario associato al mantenere o finanziare un’esposizione in una valuta rispetto a un’altra. Ciò le rende rilevanti per comprendere componenti simili al carry nei rendimenti del forex e per interpretare come i cambiamenti nelle aspettative sui tassi d’interesse possano tradursi in variazioni nella quotazione di mercato.

Allo stesso tempo, le limitazioni indicano che le differenze di rendimento dovrebbero essere considerate un input all’interno di un’analisi più ampia dei movimenti valutari, non come una promessa diretta di risultati.